El mercado de bonos de alto rendimiento, también conocido como high yield, desempeña un papel fundamental en la financiación apalancada, ofreciendo oportunidades significativas tanto para emisores como para inversores. En este artículo, exploramos el comportamiento histórico y las perspectivas actuales de esta clase de activos, analizando los factores que impulsan su rentabilidad, la evolución de su calidad crediticia y las dinámicas del mercado que influyen en su desempeño. También examinamos cómo el crecimiento del crédito privado está transformando el panorama del high yield, destacando su impacto en la estructura del mercado y en las oportunidades de inversión.
A medio y largo plazo, los bonos high yield ha ofrecido sistemáticamente entre 300 y 400 puntos básicos de rentabilidad superior a la deuda pública. También ha tenido una trayectoria impresionante en relación con los bonos corporativos con grado de inversión, con unos 300 puntos básicos de exceso de rentabilidad.
En la actualidad, con expectativas de tipos más altos, un contexto de crecimiento ampliamente positivo y unos impagos relativamente menores, el entorno es favorable para una fuerte generación de rendimientos en los próximos años.
Mejora de la calidad del high yield
Un punto clave es que el high yield se ha beneficiado de una mejora continua de la calidad durante la última década, ya que varias empresas del índice se encuentran en puntos de apalancamiento más bajos. Esto se refleja en la combinación de calificaciones, con una proporción creciente de emisores con calificación BB.
Aunque los diferenciales y las valoraciones se han estrechado últimamente, la subida de los tipos básicos y el contexto de crecimiento hacen prever rentabilidades de un dígito alto en los próximos 12 meses.
Esto se debe en parte al aumento previsto de la oferta. La actividad de fusiones y adquisiciones y los volúmenes de compras apalancadas (LBO) probablemente repunten, lo que debería impulsar mayores niveles de emisión en comparación con la oferta moderada de los dos últimos años. Además, algunos emisores de alto rendimiento todavía necesitan refinanciar su deuda. En conjunto, esperamos que el panorama de la oferta sea saludable durante el próximo año.
Por otra parte, existe una dispersión significativa en los niveles de negociación, entre valores individuales y entre sectores. Para los inversores activos en crédito fundamental, esto crea un entorno fértil para generar alfa. El contexto de crecimiento económico estable debería contribuir a mantener las tasas de impago relativamente bajas. Esperamos que los impagos se sitúen en torno al 2,0-2,5%, muchos de ellos procedentes de casos idiosincrásicos bien conocidos.
Perspectivas hacia 2025
En general, prevemos que 2025 será un año activo para el mercado de alto rendimiento, impulsado por una mayor oferta y una dispersión significativa. El atractivo carry de esta clase de activos -apoyado por unos tipos básicos elevados y unos diferenciales en la horquilla de 300-350 puntos básicos- la sitúa en una posición de rentabilidad potencial de un solo dígito a lo largo del año.
“En general, prevemos que 2025 será un año activo para el mercado de alto rendimiento, impulsado por una mayor oferta y una dispersión significativa”
Sid Chhabra, director del equipo de gestión de RBC BlueBay Asset Management
En los últimos tiempos se ha producido un notable crecimiento del crédito privado, lo que creemos que favorece nuestra estrategia en términos de intersección con el mercado de alto rendimiento. Aunque ambos se centran en prestatarios sin grado de inversión, difieren en estructura, acceso y uso. El crecimiento y desarrollo de la clase de activos de crédito privado es importante por varias razones:
- Ofrece a los emisores corporativos un canal adicional para obtener financiación y crédito, en lugar de depender únicamente de los canales públicos de bonos de alto rendimiento o préstamos sindicados.
- El crédito privado puede ofrecer soluciones que suelen proporcionar a los patrocinadores financiación con puntos de apalancamiento más elevados, muchas veces con un apalancamiento de seis veces o más, frente al mercado de alto rendimiento que, por término medio, ronda las tres veces.
Beneficios del crédito privado para el high yield
El crecimiento de los mercados privados de crédito y de préstamos ha creado una dinámica positiva para el mercado público de alto rendimiento. Los emisores más pequeños y medianos, a menudo propiedad de patrocinadores de capital riesgo, han recurrido cada vez más al crédito privado como canal alternativo de financiación. Este cambio ha permitido a los emisores obtener financiación con un mayor apalancamiento, a menudo eludiendo el mercado de bonos de alto rendimiento.
Como resultado, el alto rendimiento presenta ahora un menor apalancamiento general, evolucionando efectivamente hacia un segmento de mayor calidad dentro del espacio más amplio de la financiación apalancada. Dado que la mayor parte del índice tiene calificación BB, el desarrollo y crecimiento del crédito privado ha sido una técnica positiva para el alto rendimiento.
Dada la actual dispersión material entre sectores, creemos que los siguientes ofrecen buenas oportunidades:
- Bancos: los bancos siguen registrando sólidos beneficios que se traducen en una mejora de los indicadores de rentabilidad. Desde el punto de vista de los diferenciales y el carry, el sector sigue cotizando con amplitud, por lo que existen oportunidades, especialmente en el sector de los servicios financieros.
- Energía: Aunque se trata de un sector cíclico, el energético ofrece atractivas oportunidades de rentabilidad total, especialmente en el mercado de nuevas emisiones. La gran actividad de refinanciación y las operaciones corporativas están creando atractivas oportunidades de inversión en títulos individuales.
- Telecomunicaciones: el sector se beneficia de unos ingresos generalmente estables y crecientes. Dentro del sector, nos centramos en nombres que cuentan con una base de infraestructuras rica en activos y una ventaja que va más allá de sus ingresos.
Sectores con cautela
También somos prudentes en determinados sectores:
- Inmobiliario: los emisores están lidiando con unos tipos más altos y una financiación que se amplió a valoraciones exageradas. En los últimos 12-24 meses, el sector ha experimentado una gran tensión. Sin embargo, con unos tipos más bajos, especialmente en Europa, hemos identificado oportunidades más interesantes dentro del sector para captar valor.
- Automóviles europeos: la rentabilidad procedente de China es menor para muchos fabricantes europeos de equipos originales (OEM). Esto, unido a las menores ventas de vehículos eléctricos, está empezando a repercutir negativamente en los beneficios. Recientemente, se ha prestado cada vez más atención a las dificultades del sector, como la reducción de los márgenes y de la rentabilidad tanto de los fabricantes europeos de equipos originales como de sus proveedores. Prevemos mantener la cautela en este sector ante el aumento de las noticias sobre aranceles, que probablemente se traducirá en una mayor presión sobre los márgenes.
¿Por qué BlueBay para invertir en high yield?
Nuestro amplio y experimentado equipo cuenta con más de 20 años de experiencia. Gestionamos casi 20.000 millones de dólares en activos dentro de la cohorte de financiación apalancada, a través de una variedad de vehículos. Hemos seguido los beneficios y el rendimiento de los emisores a lo largo de muchos ciclos. En nuestra opinión, esto nos da una ventaja, ya que conocemos bien a los emisores del mercado y entendemos su dinámica.
También somos una contraparte clave para patrocinadores y distribuidores. Esta conectividad con el mercado, junto con el tamaño y la experiencia de nuestro equipo, nos permite expresar opiniones crediticias en la construcción de carteras, y debería ayudar a generar rendimientos para los clientes.
Sid Chhabra, director del equipo de gestión de BlueBay de RBC BlueBay Asset Management
Sid Chhabra es director del equipo de gestión del crédito titulizado y de las obligaciones garantizadas por préstamos y European High Yield, además de ser gestor senior de BlueBay en el seno del equipo. Se incorporó a BlueBay Asset Management (ahora parte de RBC Global Asset Management) en junio de 2018 y cuenta con más de 19 años de experiencia en los ámbitos del crédito, el crédito titulizado y las obligaciones garantizadas por préstamos, una experiencia que ha atesorado al haber participado en los mercados de crédito titulizado desde las primeras fases de las emisiones.
En su última etapa antes de pasar a formar parte de BlueBay, trabajó en Anchorage Capital Europe, una gestora de inversiones alternativas que gestiona 15.000 millones de dólares estadounidenses en la que fue director general encargado del crédito titulizado y las obligaciones garantizadas por préstamos, un puesto que desempeñó desde las oficinas de la gestora en Londres. Antes de iniciar su etapa en Anchorage, Sid formó parte del Grupo de Crédito Titulizado y Obligaciones Garantizadas por Deuda de la región EMEA (Europa, Oriente Próximo y África) en J.P. Morgan, donde participó en las actividades de originación y estructuración de productos de crédito titulizado y de inversión en dichos productos.
Cuenta con una licenciatura en Tecnología por el Instituto Indio de Tecnología de Chennai (IITM) y con un máster por la London School of Economics.
